Что коронавирус может означать для
мировой экономики

Мировые финансовые рынки по большей части игнорировали Covid-19, пока он распространялся в Китае. Но в конце февраля они остро отреагировали на появление вируса в Европе и на Ближнем Востоке, и страх перед пандемией приобрел глобальный масштаб. Теперь риски, связанные с коронавирусом, агрессивно влияют на ценообразование разных классов активов, и поэтому некоторые опасаются, что рецессия в мировой экономике неизбежна.

В разговорах с руководителями бизнесов мы обсуждали, действительно ли ситуация на рынке сигнализирует о рецессии, насколько суровым будет экономический спад, вызванный Covid-19, каковы сценарии роста и восстановления и приведет ли развертывающийся кризис к каким-либо долговременным структурным последствиям.

На самом деле прогнозы и биржевые индексы не ответят на эти вопросы. Прогноз ВВП, не особенно надежный и в самые спокойные времена, сомнителен, когда траектория распространения вируса непредсказуема, как и эффективность мер по его сдерживанию и реакция на происходящее клиентов и компаний. Влияние Covid-19 на мировую экономику нельзя описать и спрогнозировать с помощью какого-то одного показателя.

Чтобы понять, что нас ожидает, нам нужно пристально присмотреться к рыночным сигналам во всех классах активов, а также к истории эпидемий и потрясений.

Что нам говорят рынки

Может показаться, что резкая просадка на мировых финансовых рынках, произошедшая в конце февраля, указывает на движение мировой экономики в сторону рецессии. Оценочная стоимость надежных активов взлетела, а надбавка за долгосрочность по долгосрочным американским государственным облигациям упала почти до рекордно низкого уровня, достигнув отметки минус 116 базисных пунктов. Столько инвесторы готовы заплатить за тихую гавань американского госдолга. В результате модели развития ситуации показывают более высокий риск рецессии.

Но все же, если присмотреться пристальнее, становится ясно, что рецессию не следует считать неизбежной.

Во-первых, возьмем ценообразование неликвидных активов, на которые Covid-19 повлиял по-разному. На благополучном конце спектра кредитные ставки возросли на удивление незначительно. Это позволяет предположить, что кредитные рынки пока не прогнозируют финансово-кредитных проблем. Курсы акций заметно понизились по сравнению с недавними высокими уровнями, но следует отметить, что эти показатели еще высоки, если посмотреть на них в долгосрочной перспективе. На противоположном конце спектра волатильность сигнализирует о сильнейшем напряжении: подразумеваемая волатильность на ближайшее время периодически достигает уровня, отмечавшегося в ходе всех крупных неурядиц за последние 30 лет, и выходит за пределы глобального финансового кризиса.

Во-вторых, хотя финансовые рынки — релевантный индикатор рецессий (не в последнюю очередь потому, что могут их вызывать), история показывает, что тенденции к снижению на рынках не стоит автоматически приравнивать к рецессии. На самом деле в США они совпадают только в двух случаях из трех — другими словами, на каждом третьем рынке с тенденцией к снижению рецессии нет. За последние 100 лет мы насчитали семь случаев, когда спады на рынках не совпадали с рецессиями.

Несомненно, сейчас финансовые рынки приписывают Covid-19 существенный разрушительный потенциал, и эти риски реальны. Но вариации в курсах акций подчеркивают, что ситуация вокруг этой эпидемии очень неопределенна, а история предупреждает нас, что между активными распродажами на финансовых рынках и ситуацией в реальной экономике может не быть прямой связи.

Какой может быть рецессия, вызванная Covid-19?

Хотя самочувствие рынков может вводить в заблуждение, риск рецессии действительно есть. Уязвимость крупнейших экономик, в том числе экономики США, возросла, так как их рост замедлился, а подъем экономической активности в разных странах сейчас в меньшей степени способен амортизировать потрясения. На самом деле уже некоторое время внешние потрясения, поражающие экономику США в период уязвимости, — самый вероятный сценарий наступления рецессии.

Рецессии обычно можно отнести к одной из трех категорий.

Реальная рецессия. В классическом случае это цикл подъема капитальных расходов, который переходит в спад экономической активности. Но подтолкнуть экономику к спаду могут и внешние потрясения, влияющие на спрос и предложение. Вероятнее всего, именно здесь у Covid-19 есть шансы нанести удар по своему носителю.

Политическая рецессия. Когда центральные банки оставляют ключевые процентные ставки слишком высокими, они вызывают напряженность на финансовых рынках, ужесточают условия кредитных операций и со временем подавляют экономический рост. Риск развития ситуации по этому сценарию остается умеренным: за пределами США ставки достигли дна или даже ушли в отрицательные величины, а ФРС удивила снижением ставки на 50 базисных пунктов. Безотносительно реакции в области кредитно-денежной политики министры финансов Большой семерки тоже пообещали финансовую поддержку.

Финансовый кризис. Финансовая нестабильность обычно накапливается постепенно, за длительный период, прежде чем выстрелить, поражая финансовую сферу и затем реальную экономику. На рынках разных стран ситуация различается, но в критически важной для мира американской экономике риски, чреватые финансовым кризисом, выявить трудно. Некоторые комментаторы указывают на пузырь в корпоративном кредитовании. Однако мы сомневаемся в справедливости аналогии с ситуацией с непервоклассными кредитами, сложившейся в ходе последней рецессии, так как корпоративное кредитование не обеспечивает рост реальной экономики (как непервоклассные кредиты обеспечивали рост рынка недвижимости). Не делает этого и задолженность на балансе банков. Оба эти фактора смягчают системный риск разорения мелких игроков кредитного рынка, хотя его возможность нельзя полностью отрицать. Сложно представить, что Covid-19 может внести вклад в формирование финансовой нестабильности, однако стресс может вызвать уменьшение притока денежных средств, особенно для предприятий малого и среднего бизнеса.

Из этой классификации и опять же из истории можно сделать оптимистичные выводы, касающиеся реальной экономики. Хотя реальные рецессии непохожи друг на друга, они обычно бывают мягче, чем рецессии политические или вызванные финансовым кризисом, так как представляют собой потенциально суровые, но в сущности временные нарушения спроса (или предложения). Политические рецессии, напротив, могут быть жестокими, в зависимости от масштабов приводящих к ним ошибок. Вообще-то Великая депрессия была вызвана, возможно, крупнейшей политической ошибкой в истории. А финансовые кризисы — самая опасная разновидность экономического спада, так как они вызывают структурные проблемы в экономике, для устранения которых требуется много времени.

Каков вероятный сценарий восстановления?

Независимо от того, сумеют ли экономики избежать рецессии, сценарий возвращения к росту в условиях Covid-19 будет зависеть от ряда факторов. В частности, от того, в какой степени будет отложен или утрачен спрос, окажется ли шок кратковременным или продлится, и будет ли повреждена структура экономики. Целесообразно набросать три сценария, которые мы назвали V-U-L.

V-образный. Этот сценарий описывает «классическое» экономическое потрясение — спад производства, однако подразумевает, что рост в конце концов восстановится на прежнем уровне. В этом случае ежегодные показатели роста могут полностью амортизировать шок. Хотя в текущей мрачной ситуации этот сценарий может казаться слишком оптимистичным, мы полагаем, что он самый вероятный.

U-образный. Это уродливый брат предыдущего сценария. Он подразумевает продолжительный шок. Хотя экономика вернется к росту, произойдет определенный безвозвратный спад производства. Возможно ли это в ситуации с Covid-19? Возможно, но чтобы признать этот вариант развития событий основным, нужно больше свидетельств того, что вирус причиняет реальный ущерб.

L-образный. Этот сценарий — еще более уродливый бедный родственник U и V. Чтобы признать, что он может материализоваться, нужно верить в способность Covid-19 нанести существенный вред структуре экономики, то есть сломать что-то на стороне предложения — рынок труда, возможность накопления капитала или производительность. Это трудно представить, даже если пессимистично смотреть на вещи, ведь какой-то момент мы окажемся по другую сторону этой эпидемии.

Снова стоит оглянуться на историю, чтобы эмпирически оценить возможное влияние Covid-19. Вообще-то V-образные кризисы монополизировали эмпирический ландшафт предшествующих потрясений, в том числе эпидемий атипичной пневмонии, гриппа H3N2 1968 года (гонконгского), гриппа H2N2 1958 года (азиатского) и испанского гриппа 1918 года.

Будут ли у Covid-19 долговременные экономические последствия?

Чтобы это понять, нужно рассмотреть механизм распространения негативных последствий, через который кризис в области общественного здоровья заражает экономику.

Если классификация рецессий говорит нам, где вирус, скорее всего, атакует экономику, каналы распространения инфекции показывают, как вирус получит контроль над своим носителем. Вот три вероятных канала его распространения.

Непрямой удар по доверию потребителя (эффект богатства). Классический сценарий распространения экзогенного шока на реальную экономику — через финансовые рынки (в широком смысле — через финансовые условия). Они становятся частью проблемы. С падением рынков и уменьшением доходов семей доля сбережений населения начинает расти, и поэтому спрос должен падать. Этот эффект может существенно повлиять на ситуацию, особенно в продвинутых экономиках, где доля вложений населения в акции велика, — например, в США. При этом нужно отметить, что спад будет более плавным (больше похожим на обычное снижение курсов на рынке, чем на коррекцию) и продолжительным.

Прямой удар по доверию потребителя. Хотя поведение финансового рынка и доверие потребителя сильно коррелируют, данные за длительный период показывают, что уровень доверия потребителя может упасть и когда рынки растут. Covid-19, похоже, может нанести сильный прямой удар по доверию потребителей, так как заставит их сидеть дома, опасаться расходов сверх жизненно необходимых и, возможно, пессимистично оценивать более отдаленное будущее.

Шок на стороне предложения. Два описанных выше канала связаны с шоками на стороне спроса, но есть дополнительный риск распространения негативного влияния на предложение. Если вирус приводит к прекращению производства и парализует критически важные компоненты цепей поставок, пробелы становятся проблемами, производство может остановиться надолго, возможны вынужденные отпуска и увольнения из-за отсутствия работы. В разных экономиках и отраслях все это будет происходить по-разному, но, если взять в качестве примера экономику США, мы полагаем, что потребуется очень длительный кризис, чтобы события такого рода достигли существенных масштабов. На наш взгляд, этот эффект вторичен по отношению к влиянию Covid-19 на спрос.

Рецессии — это в основном цикличные, а не структурные события. И все же эта граница может быть размыта. Для иллюстрации скажем, что мировой финансовый кризис был (очень суровым) циклическим событием в США, но у него был структурный компонент. Экономика восстановилась, но уменьшение долговой нагрузки на население — это постоянное явление. Готовность и способность частных лиц брать кредиты поражены на структурном уровне, и сопутствующие убытки (на структурном уровне) заключаются в том, что сегодня творцам финансовой политики гораздо труднее обеспечивать нормальный ход биржевых циклов только за счет управления краткосрочными процентными ставками.

Может ли Covid-19 создать собственное структурное наследие? История показывает, что мировая экономика после крупных кризисов, подобных вызванному вирусом, может стать другой по ряду существенных параметров.

Микроэкономическое наследие. Кризисы, в том числе эпидемии, могут ускорить внедрение новых технологий или бизнес-моделей. Вспышке атипичной пневмонии в 2003 году часто приписывают решающую роль в переходе на онлайн-торговлю в Китае и ускорении подъема компании Alibaba. Так как в Японии закрылись школы и они вполне могут закрыться на других рынках, не может ли произойти прорыв в области онлайн-обучения и предложения образовательных услуг? Кроме того, не может ли оказаться, что использованные в Ухане меры по сдерживанию кризиса с помощью трекеров на смартфонах фактически продемонстрировали новый мощный инструмент для здравоохранения?

Макроэкономическое наследие. Уже похоже на то, что вирус ускорит движение к более децентрализованным глобальным цепям поставок. По существу, вирус добавляет биологическое измерение к политическим и институциональным силам, толкающим бытовавшую до 2016 года модель хозяйственных связей в направлении большей фрагментации.

Политическое наследие. Не стоит исключать возможность политических последствий на мировом уровне, так как вирус испытывает способность разных политических систем эффективно защитить свое население. Могут быть выявлены хрупкие учреждения и инициированы политические сдвиги. В зависимости от длительности и тяжести кризиса Covid-19 может даже решить судьбу президентских выборов в США. На многостороннем уровне кризис может быть воспринят как призыв к более активному сотрудничеству или, наоборот, еще дальше оттолкнуть друг от друга центры биполярной системы геополитического влияния.

Что должны делать лидеры в связи с экономическими рисками?

Уроки финансовых рынков и истории аналогичных потрясений диктуют следующие практические рекомендации.

• Не попадайте в зависимость от прогнозов. Финансовые рынки сейчас отражают сильную неопределенность. Остаются возможными самые разные сценарии, и компаниям надо их исследовать.

• Не позволяйте колебаниям на финансовых рынках затуманивать для вас картину бизнеса, которым вы руководите.

• Сосредоточьтесь на признаках изменения доверия потребителей, доверяйте своим инстинктам, знайте, как использовать данные о вашей компании для калибровки такого рода открытий. Влияние кризиса будет неравномерным, и выводы будут специфичны для вашей отрасли.

• Стройте планы на случай лучшего сценария и готовьтесь к худшим траекториям. Помните, что восстановление по V-образному сценарию наиболее вероятно с концептуальной и эмпирической точек зрения, но не расслабляйтесь, понадеявшись на него.

• Начните вглядываться за пределы кризиса. Какими будут микроэкономическое и макроэкономическое наследия Covid-19? Какие возможности или трудности появятся?

• Обдумайте, как будете взаимодействовать с посткризисным миром. Можете ли вы стать частью ускоренного внедрения новых технологий, новых процессов и т. д.? Можете ли вы в конечном итоге использовать нежелательные события на благо своей компании, клиентов и общества?

Об авторах

Филипп Карлссон-Шлезак (Philipp Carlsson-Szlezak) — партнер и управляющий директор в нью-йоркском офисе BCG, главный экономист BCG.

Мартин Ривз (Martin Reeves) — старший партнер и управляющий директор офиса BCG в Сан-Франциско и председатель правления BCG Henderson Institute — аналитического центра BCG, специализирующегося на менеджменте и стратегии.

Пол Шварц (Paul Swartz) — директор и старший экономист  BCG Henderson Institute.