Капитал и чего о нем не знают менеджеры

В 2013 году Эллен Куллман, тогдашняя гендиректор химического гиганта DuPont, решила продать малоприбыльное и медленно растущее подразделение защитных покрытий, дабы удовлетворить требования акционеров по улучшению финансовых результатов. Фонд прямых инвестиций Carlyle Group купил его за $1,35 млрд, переименовал в Axalta и провел масштабную перестройку, активно инвестируя в рост прежде всего на развивающихся рынках. Всего 21 месяц спустя Axalta достигла таких результатов, что Carlyle вывела ее на биржу и, продав всего 22% акций, окупила все свои вложения. К 2016 году (через 3,5 года после приобретения) Carlyle продала оставшуюся долю в фирме и получила дополнительно $5,8 млрд.

Именно такие истории создали фондам прямых инвестиций (ФПИ) вроде Carlyle, KKR и Blackstone репутацию гениев и провидцев, способных раскрыть потенциал безнадежных активов — благодаря жесткому менеджменту, разумному корпоративному управлению, тотальному контролю затрат и, прежде всего, отсутствию характерного для публичных компаний упора на краткосрочные результаты.

Неудивительно, что стремящиеся к росту отдачи инвесторы все активнее вкладываются в ФПИ, в то время как биржевые торги начинают казаться им лотереей. С ростом притока капитала ФПИ предпочитают покупать не просто недооцененные бизнес-подразделения, а целые компании, акционеры которых недовольны текущим менеджментом.

Однако чудесные преображения компаний, как правило, происходят под руководством менеджеров с большим стажем управления крупными публичными корпорациями, а выходы из инвестиций происходят относительно быстро: через пять-семь лет. Урезание затрат — задача не слишком сложная, да и большинство управленческих приемов и стратегических инструментов ФПИ (например, дизайн-мышление и шесть сигм) широко известны и везде преподаются. Если все это так, то почему же крупные публичные компании, в том числе DuPont, с готовностью отдают ФПИ активы с большим нераскрытым потенциалом?

Ответ таится в подходе к оценке своих подразделений и проектов во многих (хотя, конечно, не во всех) корпорациях. Основная ошибка, которую делали и, по данным исследований, продолжают делать многие менеджеры, — сравнение предполагаемой прибыли от актива с вложениями в него. Звучит разумно, но привязывает показатель эффективности к исторической цифре, быстро утрачивающей актуальность.

Как я объясню ниже, вкладываясь в некий актив, компания как бы публично заявляет о своих ожиданиях будущей отдачи. Таким образом, если публичная компания, например DuPont, активно инвестирует, скажем, в подразделение защитных покрытий (например, собираясь строить завод или выходить на новый рынок), эти ее ожидания сразу же отражаются на цене акций. Если результат превосходит ожидания, воспринимаемая ценность инвестиций растет, увлекая за собой цену акций. Если он равен ожидаемому, ценность инвестиций и цена акций при прочих равных остается примерно прежней. А если не дотягивает до ожиданий, рынок отвечает падением цены акций, даже если инвестиции продолжают генерировать отдачу на вложенные деньги, — просто из-за несоответствия уровня окупаемости ожиданиям.

Все это означает, что при расчете эффективности инвестиций корпорациям стоит опираться не на сумму вложений, а на текущую стоимость материального актива или навыков компании. Именно этот показатель — что критически важно — включает в себя ту ценность, увеличить или уменьшить которую компании предстоит в результате инвестирования.

Как мы увидим далее, из-за того, что менеджеры корпораций не понимают этого, инвестфирмы вроде Carlyle продолжают извлекать гигантскую прибыль из якобы никому не нужных активов. А начну я со сравнения различных типов активов, в которые инвестируют корпорации: несоответствие того, как воспринимает эффективность инвестиций рынок, и того, как эта эффективность измеряется внутри компании, коренится в самой природе активов.