Правильно ли рынок оценивает
вашу компанию?

Определение цены — то есть установление справедливой стоимости компании — всегда было основано на взаимодействии покупателей и продавцов на рынке. Биржевые котировки показывают, как компания оценивается на рынках капитала. На основании этой информации компании выпускают акции и облигации. Кроме того, она служит ориентиром в решениях о выплате дивидендов, обратном выкупе акций, оплате труда сотрудников, возврате долга или реинвестировании для дальнейшего роста.

Но сегодня возникло пять тенденций, которые могут исказить определение цены компаний на рынке. Такие искажения — особенно в условиях быстрого роста рынков — опасны потому, что директора или инвесторы могут использовать неправильную оценку как основание для слишком дорогих слияний и поглощений и/или для излишнего кредитования компании. Перечислю их ниже.

1. Низкие процентные ставки

Исторически низкие процентные ставки, масштабные программы экономического стимулирования для борьбы с последствиями пандемии и растущая угроза инфляции — все это заставляет задуматься, какую ставку дисконтирования следует применять для оценки компании в целом, вместе с ее капиталом и долгом, включая пенсионные обязательства.

Кроме того, низкие процентные ставки, а также низкая ожидаемая доходность на биржевых рынках, вызвали огромный приток денег в сферу прямых инвестиций. По данным Preqin, в сегменте прямых инвестиций инвесторы сейчас аккумулируют примерно $2,5 трлн свободных денежных средств, это самая высокая цифра в истории, и это почти вдвое больше, чем пять лет назад. В будущем, по прогнозам, объем активов в венчурном и частном капитале удвоится: с $4,4 трлн в конце 2020 года до $9,1 трлн долларов к 2025-му.

Приток капитала в прямые инвестиции сопровождается сокращением количества компаний, торгующихся на бирже. По данным Общего индекса рынков Wilshire 5000, число публично торгующихся на американских биржах акций достигло пика в 1998 году (7562 компаний). К концу 2020 года их было уже меньше 3,5 тыс. Это сокращение означает, что у бизнес-лидеров осталось меньше общедоступных данных для сравнения и меньше ликвидности, ведь капитал утекает с биржи.

2. Переход к пассивному инвестированию

Еще один тренд в инвестициях, который может повлиять на стоимость компаний, — это переход от активных инвестиций к пассивным фондам. Согласно исследованию Федерального резервного банка Бостона, доля пассивных фондов выросла с 3% от общего объема рынков акций в 1995 году до 48% от общего объема активов под управлением в сегменте акций по состоянию на март 2020-го.

В 2019 году объем пассивных фондов оценивается в $4,3 трлн. По прогнозу PriceWaterhouseCoopers, к 2025-му объемы пассивных и активных фондов сравняются и будут составлять по $13,4 трлн.

Рост пассивных фондов может способствовать большей стабильности цен акций на рынках за счет меньшей изменчивости списков акционеров и, возможно, самих котировок. Ведь пассивные фонды строго отслеживают свои индексы, продают только те акции, которые выходят из состава индекса, и, следовательно, считаются долгосрочным, постоянным капиталом. Этот сдвиг должен бы способствовать большей точности процесса установления стоимости и повышению стабильности цен за счет постоянного капитала.

Однако переход к пассивным инвестициям сдвигает баланс сил в пользу небольшого числа крупных инвесторов, что может лишь создать для компаний дополнительную сложность. Например, три крупнейших пассивных инвестиционных компании — BlackRock, Vanguard и State Street — владеют примерно 20% акций типичной компании S&P 500. Например, по данным Bloomberg, этим трем фондам принадлежит в сумме 18% акций Apple, 20% акций Citigroup, 18% — Bank of America, 19% — JPMorgan Chase и 19% Wells Fargo.

На практике это означает, что эти пассивные инвесторы получают огромную власть и потенциально могут оказаться, например, одновременно с обеих сторон в сделке по слиянию или поглощению активов (M&A). Это может не только вызвать потенциальные конфликты интересов, но и повлияет на стоимость сделки. Одни и те же пассивные инвесторы могут оказаться важными акционерами с правом голоса для обеих компаний, участвующих в поглощении. В таком голосовании эти двусторонние инвесторы могут согласиться на более низкую цену, чем те, кто владеет только акциями продаваемой компании.

3. Рост ESG-инвестиций

Набирают популярность ESG-инвестиции (экологические, социальные и управленческие инвестиции): к 2020 году их объем в активах под управлением оценивается в $45 трлн. Это создает для глобальных корпораций новую головную боль в оценке своей справедливой стоимости и определении цены.

С одной стороны, ESG-тренды означают дополнительные расходы на соблюдение установленных норм и требований, что может привести к падению прибыли из-за отмены отдельных продуктов или закрытия линеек и офисов в некоторых юрисдикциях. Это может привести к риску недооценки бизнеса в сравнении с компаниями из других стран, где ESG-ожидания и связанные с соблюдением этих норм расходы не так высоки.

С другой стороны, все сильнее растет риск падения стоимости компаний без сильных ESG-результатов, особенно на западных рынках. Конфликт этих тенденций делает процесс определения цены более непрозрачным.

4. Национализм, протекционизм и другие противоборствующие глобальные тенденции

В-четвертых, возникает риск дальнейшей деглобализации, который может повлиять на все компании и их действия и принципы. Вместо выгод от глобальной синергии своего бизнеса — например, от централизации логистики, цепей снабжения и поставок — они столкнутся с рядом угроз и источников убытков. К их числу относятся:

• Сокращение торговли товарами и услугами в связи с протекционистской политикой

• Ограничения инвестиций и репатриации из-за контроля капитала

• Помехи в найме людей со всего мира из-за ограничительной иммиграционной политики

• Разделение платформ информационной собственности (китайских и американских платформ)

• Распад всемирного сотрудничества: глобальные стандарты и многополярность уступают национальным интересам

На фоне столкновения всех этих тенденций и само по себе установление цены может стать более разбалансированным и менее прозрачным. В разобщенном дробном мире оценка компании может пострадать от того, что сумма ее частей окажется меньше целого.

5. Криптовалюты и другие глобальные финансовые инновации

Наконец, фундаментальные изменения глобальной финансовой архитектуры, будь то появление криптовалют или попытки Китая сместить доллар США с позиции резервной валюты, тоже могут существенно повлиять на определение цены компаний, если эта компания зависит от таких изменений.

Что касается криптовалют, то вопросы волатильности и скорости изменений на этом рынке заставляют скептиков с осторожностью относиться к их влиянию. Клиенты и поставщики уже приспосабливаются к криптовалютам, но компаниям стоит оценить потенциальные эффекты криптовалют для их баланса и возможные последствия для их стоимостных показателей. Так, волатильность биткоина осложнит оценку настоящей стоимости компании на любой момент времени. Реализованная волатильность биткоина, то есть фактические движения цены, за три месяца составила 87% против всего 16% для золота, свидетельствуют данные отчета JPMorgan за февраль 2021 года.

Тем временем Китай сегодня является крупнейшим торговым партнером, прямым иностранным инвестором и кредитором ряда развитых и развивающихся стран по всему миру. Кроме того, это крупнейший зарубежный кредитор правительства США. Активно продвигая международные инициативы — например, торговое соглашение о Всеобъемлющем региональном экономическом партнерстве (RCEP), инициативу «Один пояс и один путь» и использование деривативов в трейдинговых контрактах, — Китай ставит свою визу на глобальном развитии. Но еще важнее, что Китай продвигает собственную цифровую валюту — виртуальный юань. Хотя это и не классическая P2P-криптовалюта, он может бросить вызов как биткоину, так и американским проектам цифрового доллара.

Корпорациям нужно взвесить преимущества и риски криптовалют и цифровых валют и решить, стоит ли держать их в виде активов и пассивов на своем балансе — ведь это решение повлияет на стоимость компании.

Руководители действуют в условиях неопределенности, постоянно управляя рисками и возможностями. Они надеются, что их компании будут и дальше работать на рынке и дорожать. Но очевидно, что есть тенденции, которые могут помешать и навредить оценке компании — и многие из этих тенденций по-прежнему недооценены.

Об авторе

Дамбиса Мойо (Dambisa Moyo) — международный экономист, член совета директоров компаний 3M и Chevron.