Иррациональный оптимизм: отрывок из книги
Роберта Шиллера

Профессор Йельского университета, экономист Роберт Шиллер, хорошо известен во всем мире, в 2013 году он получил премию по экономике памяти Альфреда Нобеля за предсказание цен на фондовом рынке. Автор многих бестселлеров на этот раз предлагает по-новому взглянуть на природу спекулятивных пузырей на фондовом рынке и рынке недвижимости. Люди, как правило, недооценивают роль иррациональных факторов в принятии решений при покупке или продаже жилья или акций. Тем не менее, именно эти аспекты имеют все большее значение для развития таких отраслей и, как следствие, для экономики в целом.

Вооружившись внушительным статистическим аппаратом, автор с помощью цифр показывает, что в наибольшей степени порождает пиковые ситуации на рынках. Описывая исторические обвалы рынка, Шиллер обращает внимание на то, как публикации в СМИ, выступления известных личностей, стадное чувство или культурные традиции постепенно формируют динамику событий.

Несмотря на то что в основе многих доказательств лежат четкие математические и эконометрические выкладки, книгу отличает легкий стиль изложения. Это не случайно, поскольку обращена она к довольно широкому кругу читателей, а не только к специалистам или участникам рынков. Книга будет интересна всем, кто намерен купить или продать недвижимость, кого активно приглашают инвестировать в различные банки, фонды, ПИФы и проч.

Новое издание опубликовано «Альпина PRO». «Большие идеи» публикуют отрывок из книги — часть нобелевской речи ученого.

Волатильность цен, рациональные ожидания и пузыри

История представлений о финансовых рынках демонстрирует удивительное отсутствие консенсуса по одному из наиболее фундаментальных вопросов: что в конечном итоге вызывает все эти колебания цен на спекулятивные активы, такие как акции, биржевые товары или недвижимость? Казалось бы, на такой основополагающий вопрос давным-давно должен быть найден твердый ответ. Однако ответить на него не так-то просто.

В то же время в некоторых кругах распространена идея о том, что рынки в значительной степени управляются психологией. С 1991 года мы с Ричардом Талером являемся директорами программы исследований в области поведенческой экономики Национального бюро экономических исследований, в рамках которой были опубликованы сотни работ, большей частью противоречащих общему представлению о рациональности рынков.

Термин «спекулятивный пузырь» часто понимается и используется очень небрежно. Слово «пузырь» впервые стало популярным во времена Миссисипского пузыря на европейских фондовых рынках, лопнувшего в 1720 году. Описывая этот период, часто говорят об охватившем людей безумии, однако вопрос о том, можно ли это назвать оголтелой иррациональностью, остается спорным.  Я бы сказал, что спекулятивный пузырь — это своего рода повальное увлечение или социальная эпидемия, которая время от времени случается на спекулятивных рынках: не дикая вакханалия ошибочных иллюзий, а естественное следствие принципов социальной психологии вкупе с несовершенством средств массовой информации и информационных каналов. Во втором издании моей книги «Иррациональный оптимизм» я предложил определение пузыря, которое, по моему мнению, наилучшим образом отражает суть этого феномена.

Ситуация, когда новости о повышении цен подстегивают энтузиазм инвесторов, который распространяется, как психологическая инфекция, от человека к человеку, в процессе этого все больше преувеличивая рассказываемые истории, оправдывающие рост цен. В результате на рынок приходят все новые инвесторы, которых, несмотря на сомнения относительно реальной стоимости объекта инвестиций, привлекает отчасти зависть к чужим успехам, а отчасти — азарт игрока.

В центре моего определения — эпидемическое распространение, эмоции инвесторов и характер новостных и информационных медиа. Пузыри, на мой взгляд, объясняются не безумием инвесторов. Скорее они связаны с тем, что инвесторы в массовом порядке переходят от одной внешне правдоподобной теории оценки стоимости активов к другой. Представьте себе умелого диспутанта, который может занять любую сторону и, если у него слабые оппоненты, убедить аудиторию в своей точке зрения. Члены университетских диспут-клубов регулярно практикуются в этом умении; они делают это, утаивая одни факты и выпячивая и приукрашивая другие. В случае пузырей сторона меняется под влиянием откликов о ценовых изменениях и появления из-за роста цен фактов, которые могут использоваться диспутантом для оправдания пузыря. Новостные медиа по своей способности убеждать аудиторию в чем угодно превосходят даже лучших диспутантов университетских диспут-клубов.

Инвестиционные идеи способны распространяться подобно эпидемиям. Традиционно экономисты не слишком интересуются эпидемиологией, социологией, социальной психологией, коммуникациями и журналистикой, поэтому им не так просто учитывать эти чуждые для них академические традиции.

Сегодня существует удручающий раскол между поборниками теории эффективного рынка (которые считают, что рыночные цены включают в себя всю общедоступную информацию, а потому сомневаются в самой возможности появления пузырей) и сторонниками поведенческих финансов (которые склонны полагать, что пузыри и другие аномалии, противоречащие теории эффективного рынка, могут быть поняты только через призму других общественных наук, например психологии). На мой взгляд, этот раскол отчасти является иллюзорным и объясняется лишь отсутствием общепринятого определения термина «пузырь». Этот метафорический термин наводит на мысль, что спекулятивные пузыри всегда лопаются внезапно и безвозвратно, как мыльные пузыри. Но это представление неверно, поскольку история практически не знает примеров таких катастрофических схлопываний. Хотя резкое окончание бумов на фондовом рынке в 1929, 2000 и 2007 годах, кажется, соответствует этой метафоре, все эти пузыри после сдутия вскоре начинали надуваться вновь (в 1933—1937 гг., 2003—2007 гг. и с 2009 г. по настоящее время соответственно).

Я утверждаю, что возможность внезапного безвозвратного схлопывания не является принципиальной характеристикой спекулятивного пузыря, если правильно использовать этот термин. Эта метафора может вводить в заблуждение: она предполагает больше драматизма, чем здесь есть на самом деле, придавая ощущение уникальности текущим событиям, что объясняет популярность термина среди репортеров, стремящихся привлечь внимание аудитории. Репортеры любят будоражить людей сообщениями о том, что индекс достиг очередного рекордного максимума (при этом не учитывая инфляцию и не упоминая о том, что рекордные максимумы случаются довольно часто), или же прогнозами ожидаемого в ближайшее время обвала рынка, о котором якобы будут помнить еще много лет спустя.

Иногда мне кажется, что нам следовало бы заменить эту метафору на другую. Например, на термин «торговля ветром» (от голландского Windhandel), который был придуман во времена тюльпаномании — знаменитого бума и обвала цен на тюльпаны в начале 1600-х годов. Аналогия с торговлей ветром в данном случае кажется более подходящей, чем сравнение с эфемерным мыльным пузырем.

Любопытно, что в своей лекции по медицине в ходе Нобелевской недели 2013 года в Стокгольме Джеймс Ротман также упомянул о мыльных пузырях, сравнив их поведение с клеточными везикулами, за исследование которых ему и была присудена премия. В продемонстрированном им ролике два мыльных пузыря, которые прижимались друг к другу, к удивлению большинства, не лопались, а сливались в один большой пузырь. По словам Ротмана, клеточные везикулы ведут себя точно так же. Это заставило меня задуматься о том, не могли ли два пузыря — возникшие один на фондовом рынке, другой на рынке жилья в начале 2000-х годов — каким-то образом слиться в единый более крупный пузырь, который лопнул примерно в 2008-м, вызвав широкомасштабный финансовый кризис. Образное мышление — это очень увлекательно и иногда может наводить на отличные идеи, но нельзя позволять какой-либо метафоре, такой как «пузырь», или любой другой простой аналогии, определять нашу мысль дальше, чем за пределами только лишь начального этапа, поскольку любая метафора в конечном итоге способна довести до абсурдных выводов.