Акционерные общества отживают
свой век

В своей знаменитой статье «Закат публичных корпораций», опубликованной в американском HBR в 1989 году, Майкл Дженсен проанализировал такое явление, как приобретение компании за счет заемных средств, и выявил соответствующую ему форму корпоративного устройства. Он утверждал, что она окажется более эффективной, поскольку здесь «оплачивается результат, менеджерам и директорам принадлежит значительная часть акций, договоры с владельцами и кредиторами исключают как перекрестное субсидирование входящих в объединение фирм, так и ненужные расходы». Преимущества новой структуры казались Дженсену очевидными, и он предсказывал ее быстрое распространение. Однако четверть века спустя основу корпоративного мира по-прежнему составляют акционерные общества. Как такое может быть в столь изменчивой среде? Конечно, для серьезных перемен нужно время. Еще в 1959 году Питер ­Друкер говорил, что в один прекрасный день работники умственного труда затмят собой работников физического труда, и советовал компаниям заранее учиться управлять этим контингентом сотрудников. Друкер оказался прав, но этот переворот растянулся почти на полвека.

На мой взгляд, у Дженсена были все основания критиковать структуру пуб­личных компаний. Их изъяны, которые он отмечал еще в 1989 году, сделались более очевидными теперь — с распространением хищнических хеджевых фондов, ростом влияния фондовых экспертов и ускорением ротации топ-менеджеров. Все чаще руководители не думают об отдаленной перспективе, лишь бы удовлетворить сиюминутные ожидания финансовых рынков.

Времена, предсказанные Дженсеном, все никак не наступят — это, я полагаю, связано со структурными особенностями той системы, которая, по его мнению, должна была прийти на смену акционерному обществу. Компании, приобретенные за счет кредитов, как правило, заимствуют капитал у партнеров с ограниченной ответственностью, гарантируя им возврат в течение пяти-семи лет. Чтобы выполнить это обещание, приходится вновь акционироваться. Пока такие фирмы нуждаются в публичном рынке, они едва ли смогут конкурировать с акционерными компаниями.

Однако финансируемый выкуп — не единственный способ приватизировать компанию. Институционные инвесторы все чаще голосуют за стратегию частного владения гигантскими корпорациями. Один из первых подобных примеров — попытка группы во главе с Пенсионным фондом преподавателей Онтарио приобрести ведущего канадского провайдера телефонной связи Bell Canada за $51,7 млрд в 2007—2008 годах. Пенсионный фонд планировал оставить компанию в частном управлении и не собирался повторно акционировать ее.

Тогда акционеры Bell заблокировали сделку, но пример оказался заразителен, и в 2009 году Berkshire Hathaway приобрела Burlington Northern. Уоррен Баффет не впервые покупал компанию на корню, но сделка в $44 млрд более чем вдвое превзошла его прежний рекорд — приобретение General Re. И Баффет не хочет вновь выставлять акции компании на торги, он собирается сам управлять ею. В 2013 году он вновь вступил в игру: купил H.J. Heinz за $28 млрд. Вскоре и Майкл Делл потратил $25 млрд на приватизацию Dell Inc. Хотя эти сделки подразумевают участие частных инвес­торов, о возвращении к акционерным обществам речи не идет.

Вот почему я думаю, что в итоге предсказания Дженсена сбудутся, но с той же скоростью, что и пророчество Друкера, — через 50 лет. Сметливые инвес­торы уловят намеченную Баффетом и Деллом тенденцию и начнут перебрасывать капитал, и в 2039 году мы будем недоумевать: почему акционерные общества казались нам оптимальной формой организации бизнеса?